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培育基准收益率曲线须多管齐下
——中金所董事长张慎峰谈隔夜回购利率指数期货(下)
本报记者 刘 溟
在我国利率市场化改革进程中,基准收益率曲线建设已经展开了多种路径的探索,对于如何尽快建成我国的基准收益率曲线,中国金融期货交易所董事长张慎峰谈了他的看法。
记者:对于我国基准收益率曲线建设情况,您有什么看法?
张慎峰:在过去十多年中,我国基准收益率曲线建设取得了积极进展,但是距离服务实体经济、满足金融机构资产定价和风险管理需求的目标,还有一定差距。
一方面,上海银行间同业拆借利率(Shibor)市场基础薄弱,难获认同。原因在于:由报价生成,缺乏真实成交基础;沿用场外市场“一对一”询价交易模式,透明度不高;参与者少,仅限于几十家大中型金融机构,覆盖面较小。
另一方面,国债收益率曲线培育已经过近二十年的漫长过程,基础雄厚,可以进一步丰富和健全,当然也面临不少问题。一是期限问题,缺少短期品种。二是持有者过于集中,商业银行持有量达到70%。三是商业银行多持有到期兑付,交易不活跃,交易量一般只有国债存量的千分之二。四是国债期货只有一个品种,作用发挥有限。无论是国债现货还是期货,均尚未形成连续、透明、市场普遍接受的基准收益率曲线,货币政策传导效率不高,健全优化也绝非一日之功。
因此,完善市场利率体系,培育基准收益率曲线,需要多管齐下、多措并举。同时,更要解放思想、开拓创新,积极探索新的实现路径。
目前来看,最具价值的改造载体就是债券回购交易。它是以国债、政策性金融债等政府债为质押的融资交易,其反映的利率被形象地称为“类国债利率”,最接近无风险利率。效果最好的改造方式,是借鉴欧美尤其是巴西市场成熟经验,上市隔夜利率指数期货,以创新思路对回购交易反映的市场真实利率进行指数化、期货化改造,从而快速构建出一条近于无风险的收益率曲线。
记者:如何具体实现这种改造,快速建构起一条基准收益率曲线?
张慎峰:中金所“扬弃”国际经验,结合国内货币和债券市场实际,设计了隔夜利率指数期货产品,并已进行了半年的仿真交易。该产品通过一系列期货合约交易,来反映未来不同期限的隔夜回购利率年化均值,揭示了未来短、中、长期不同期限的市场利率水平,从而形成一条直观反映市场供求关系的收益率曲线。由于隔夜回购和期货市场可以包容各类投资主体,交易集中、价格透明、时点连续、灵敏高效,因此可稳定预期、能对冲风险,能够发挥无风险基准收益率曲线的作用。
对隔夜回购利率进行指数化、期货化改造,既符合我国债券回购交易活跃、现券交易清淡、场外衍生品市场薄弱的国情,又符合国际上基准利率转向基于真实成交利率的演进趋势,还符合全球场外衍生产品标准化、期货化的发展方向,具有现实可行性和先进性。
记者:上市“隔夜利率指数期货”有何现实意义?
张慎峰:市场调研与仿真交易表明,以隔夜回购利率为锚、通过期货交易构建收益率曲线,靠创新,无投入,事半而功倍。
一是强化了资金价格发现和信号传导功能,将短期利率信号由“一个点”变成“一条线”,传递至中长期,真正形成一条期限结构完整、充分反映供求的收益率曲线,为人民币利率高低找到了定盘基准。
二是健全了避险机制,帮助各类经济主体适应利率市场化的经营环境,减少由于“心慌”而盲目囤积资金导致的“钱荒”,缓解利率波动,降低融资成本,提高经济运行弹性,助推利率市场化进程。
三是期货交易形成的收益率曲线完全满足“交易真实、公开透明”等要求,为货币政策调控提供了直观参考,可与其他形式的国债收益率曲线相互补充、相得益彰,共同完善基准收益率曲线体系,维护金融市场稳定,促进实体经济健康发展。